當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月21日，美國市場(chǎng)再度出現(xiàn)“股債匯三殺”，美元、美股、美債當(dāng)天同步出現(xiàn)大幅下跌。三大股指均下跌超過2%；衡量美元兌一籃子主要貨幣表現(xiàn)的ICE美元指數(shù)(DXY)一度跌至了97.92的低點(diǎn)，為2022年4月以來最低；而10年期美債收益率上漲了7.74個(gè)基點(diǎn)，30年期美債收益率上漲8.6個(gè)基點(diǎn)，2年/10年期美債收益率差擴(kuò)大至約65個(gè)基點(diǎn)，為3年多以來最大。綜合近期美債、美股、美元市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，充分證明了在美國政府一系列不合理關(guān)稅措施下，市場(chǎng)對(duì)美元的信心正出現(xiàn)巨大動(dòng)搖。

回到美國政府征收所謂“對(duì)等關(guān)稅”之初，其宣稱的目標(biāo)是抹平美國所承受的“不公平”商品貿(mào)易逆差。關(guān)于美國的貿(mào)易逆差，首先要搞清楚兩個(gè)基本事實(shí)。第一，從美國的國際收支平衡表來看，包括貨物貿(mào)易、服務(wù)貿(mào)易的經(jīng)常項(xiàng)目余額為負(fù)，但金融賬戶余額為正，說明美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差，金融項(xiàng)目順差。這也就意味著美國貿(mào)易確實(shí)進(jìn)口多、出口少，但金融項(xiàng)目上資本流入多、流出少。美國宣稱的“單方面吃虧”其實(shí)并不成立。

第二，美國是凈資本輸入國。簡(jiǎn)單理解，美國就是個(gè)“借錢過日子”的國家。美國國際投資頭寸表的數(shù)據(jù)顯示，2023年末，美國對(duì)外金融資產(chǎn)約34.4萬億美元，對(duì)外負(fù)債54.3萬億美元，對(duì)外凈資產(chǎn)-19.9萬億美元，國際投資凈頭寸為負(fù)。這意味著美國對(duì)外投資的資產(chǎn)小于負(fù)債，是凈債務(wù)國，也就是凈資本輸入國。美國一邊累積經(jīng)常項(xiàng)目逆差，一邊帶來了金融賬戶的持續(xù)順差、資本流入，使持有對(duì)外資產(chǎn)的債務(wù)上升，欠外國的債務(wù)就越來越多，凈債務(wù)國的地位也越來越明顯。

從國際金融的角度來看，美國作為凈資本輸入國，通過貿(mào)易逆差支撐了大量的美元輸出，同時(shí)利用金融實(shí)現(xiàn)了大量的歐洲美元、亞洲美元等回流。這一循環(huán)機(jī)制使得美國能夠利用美元的特殊地位，獲取鑄幣稅等經(jīng)濟(jì)利益，大量的美元回流也支撐起了美國國債的信用。另一邊，由于美元的國際地位和國際清償力，各國都需要持有美元，因此需要擴(kuò)大對(duì)美出口。這是美元霸權(quán)的基礎(chǔ)邏輯。

中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系互惠互利，需要從貿(mào)易賬戶和金融賬戶變動(dòng)的兩個(gè)角度來看。美國對(duì)華貿(mào)易賬戶逆差，金融賬戶順差；而中國對(duì)美貿(mào)易賬戶順差，金融賬戶逆差。中美貿(mào)易結(jié)構(gòu)是由兩國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度等多種因素決定的，雙方都能夠從商品貿(mào)易和資本流動(dòng)中獲益。美國通過廣泛的進(jìn)口市場(chǎng)，獲得大量?jī)r(jià)廉物美的商品，而其他國家貿(mào)易順差的美元又會(huì)為逐利而回流至美國的金融市場(chǎng)，支撐起美國金融市場(chǎng)的發(fā)展和繁榮。美元國際地位、貿(mào)易逆差、金融賬戶順差、對(duì)外資產(chǎn)和負(fù)債規(guī)模大、資本凈流入等是一個(gè)有機(jī)聯(lián)系的整體。

但本屆美國政府試圖通過關(guān)稅促使制造業(yè)回流，改變與各國的貿(mào)易逆差，只能是搬起石頭砸自己的腳。從金融角度看，貿(mào)易賬戶赤字與美元國際化直接掛鉤，貿(mào)易盈余和金融賬戶盈余不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)。削減貿(mào)易賬戶逆差，意味著美元流出減少，削弱美元的國際貨幣功能和國際信用，導(dǎo)致回流的美元也會(huì)減少，必然影響外匯市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的穩(wěn)定。從2001年至今，美元在全球外匯儲(chǔ)備中的占比已從71%降至不足58%。客觀來說，美元的國際地位由美國在經(jīng)濟(jì)、政治、軍事等多領(lǐng)域?qū)嵙χ危B加國際支付體系的慣性，使其很難被徹底取代。但長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，美元信心的動(dòng)搖將使得全球貨幣體系進(jìn)一步向其他更穩(wěn)定的貨幣或貨幣組合傾斜，形成多元化的發(fā)展趨勢(shì)。

一方面，在金價(jià)持續(xù)走高的同時(shí)，歐元、人民幣、英鎊等貨幣的地位將顯著提升。歐元區(qū)擁有較為發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)，人民幣也隨著中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)和國際化進(jìn)程的推進(jìn)，在全球貿(mào)易和投資中的使用越來越廣泛，各類主流貨幣在全球貨幣體系中的占比有望進(jìn)一步提高。

另一方面，美元信心的崩塌可能推進(jìn)區(qū)域貨幣合作加強(qiáng)。例如歐盟可能進(jìn)一步推動(dòng)歐元國際化，加強(qiáng)歐元在全球貿(mào)易和金融中的地位；金磚國家也可能會(huì)加強(qiáng)貨幣合作，推出共同的貨幣或結(jié)算機(jī)制，提高區(qū)域內(nèi)國家的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性和競(jìng)爭(zhēng)力。（作者是復(fù)旦大學(xué)國際金融系教授、貨幣金融中心主任）